- 주가하락에 따른 행사가 조정 조항을 공시하지 않았음을 확인하고도 공시위반아니라는 결론은 상식을 뒤엎은 것

- 금감원이 공정공시제도와 회계투명성 강화를 실현할 의지가 있는지 의문

1. 참여연대가 (주)두산의 특혜성 BW와 관련하여 공시위반 및 해외공모를 가장한 사모의혹 등에 대해 금융감독원에 조사를 요청한 것과 관련하여, 지난 11월 22일 금융감독원은 그 결과를 민원회신공문을 통해 알려 왔다. 금감원은 회신공문을 통해 (주)두산이 주가하락에 따른 행사가 조정 조항을 공시하지 않았다는 점을 인정하면서도 이를 공시위반이라고는 볼 수 없으며, 또 미공시 정보가 아니기 때문에 미공개정보이용행위라고도 볼 수 없다고 하였다.

이러한 금감원의 조사결과는 투자자를 보호하고자 하는 공시제도의 취지를 무너뜨리는 것으로 상식적으로 납득할 수 없으며 증시불공정행위를 막아야 하는 금감원의 존재 이유 자체에 반하는 것이다.

2. '주가하락에 따른 행사가격 조정' 조항 누락이 공시위반인 점에 대해

참여연대는 (주)두산이 주가하락에 따른 행사가조정 조항을 공시하지 않은 것은 중요 정보를 공시하지 않은 미공시행위로서 공시위반이라고 지적하며 조사를 요청한 바 있다.

이에 대해 금감원은 회신공문에서 "해외 BW 발행공시의 대상인 이사회결의 내용(이사회의사록)에 발행계약서에서 정하는 신주인수권 행사가격 조정 가능성이 언급되어 있으므로, 발행계약서에서 정하고 있는 행사가격 조정사유를 일반투자자들이 쉽게 알 수 있도록 공시하지 않았다는 이유만으로 동 발행공시를 공시위반(미공시)으로 단정하기 어렵습니다"라고 하였다.

즉 발행공시표지에는 "추후 유무상증자, 주식배당, 주식분할 또는 병합 등으로 인하여 행사가격이 조정될 수 있음"이라고 기재되어 있으며, 발행공시표지에 첨부한 이사회의사록에는 "추후 유무상증자, 주식의 분할 또는 병합, 주식의 배당 등과 또는 발행계약서상에 명시되는 사유가 발생하면 행사가격이 조정될 수 있음"이라고 되어 있어, '주가하락에 따른 행사가격 조정' 사유를 공시관련 서류 그 어디에도 기재하지 않았음을 금감원은 확인하였다. 그럼에도 불구하고 금감원은 이를 공시위반으로 볼 수 없다고 결론을 내렸다.

그러나 주가하락에 따른 행사가격 조정 조항은 (주)두산이 공시한 다른 행사가격 조정 사유와는 완전히 성격을 달리하는 것이다. 즉 유무상증자나 주식배당, 주식분할이나 합병이 있을 경우에는 당연히 지분희석분을 고려하여 행사가격 조정이 있기 마련이고, 이는 기존 주주에게 별다른 피해를 주는 것이 아니며 신주인수권 보유자에게도 특혜를 주는 것이 아닌 통상적인 사유이다.

하지만 "주가하락에 따른 행사가격 조정" 조항은 투자자들의 투자판단에 중요한 영향을 미치는 것으로 가격하락에 따라 행사할 수 있는 신주인수권이 늘어나고 이는 기존 주주들에게는 지분희석의 피해를 주며, 신주인수권 대기물량으로 인해 주가상승을 어렵게 하는 악성조항이다.

따라서 "유무상증자 등으로 인한 행사가격 조정" 조항과 "주가하락에 따른 행사가격 조정" 조항 중 어느 쪽이 투자자의 투자판단에 중대한 영향을 미칠 것인가를 비교해보면 이는 당연히 후자이며, 이를 공시하지 않은 (주)두산은 "투자자의 투자판단에 중대한 영향을 미칠 수 있는 사항이 발생"하면 이를 공시해야 한다는 유가증권발행공시규정 69조를 위반한 것임이 틀림없는 것이다.

게다가 금감원은 이사회의사록에 "발행계약서에서 명시되는 사유가 발생하면 행사가격이 조정될 수 있다"는 내용이 언급되어 있다는 이유로 공시위반이라고 볼 수 없다고 하였다.

하지만 공시서류를 제출하면서 (주)두산은 이사회의사록만 첨부했지 발행계약서까지 첨부하지는 않았다. 따라서 일반투자자들은 볼 수 없는 발행계약서에 주요 내용을 적어 놓고 발행계약서 내용에 따라 가격이 조정될 수 있다고 한 것을 과연 공시한 것이라고 볼 수 있는 것인가? 만약 그렇다면 "계약서에 따른다"라는 한마디로 불리한 부분을 생략하거나 누락한다면 금감원은 이를 묵인할 것인가?

3. 미공개정보를 이용한 불공정거래에 대해

또 참여연대는 (주)두산이 BW발행 공시(99.7.12) 직후인 99.7.13부터 7.20. 사이에 90만주의 자사주를 장내매각한 것과 관련하여 '주가하락에 따른 행사가격 조정'이라고 하는 중요정보가 미공시된 상태에서 주식을 매각한 것이고, 이는 미공개정보를 이용한 불공정거래라고 조사를 요청하였다.

이에 대해 금감원은 주가하락에 따른 행사가격 조정 내용 "미공시 정보로 인정하기 어려우므로 미공개정보이용행위의 구성요건을 충족한다고 보기 어렵"다고 하였다.

하지만 이러한 결론은 앞서 지적한 바와 같이 금감원이 주가하락에 따른 행사가격 조정 조항을 통상적인 행사가격 조정 조항과 동일시하였기 때문에 나온 것으로 상식적으로 납득할 수 없는 것이다.

결국, 미공개정보인지 여부는 당해 정보가 "투자자의 투자판단에 중대한 영향을 미칠 수 있는 사실"인지에 좌우된다고 볼 것인데, 이에 대하여 대법원은 "합리적인 투자자가 당해 유가증권을 매수 또는 계속 보유할 것인가 아니면 처분할 것인가를 결정하는 데 있어서 중요한 가치가 있는 정보, 바꾸어 말하면 일반투자자들이 일반적으로 안다고 가정할 경우에 당해 유가증권의 가격에 중대한 영향을 미칠 수 있는 사실을 말한다"고 판시하고 있다. 따라서 '주가하락에 따른 행사가격 조정 조항이 정확하게 공시되어 주가희석의 위험이 잘 알려져 있는 상황에서도 일반투자자가 (주)두산이 매각한 자사주를 당시 가격에서 그대로 매입하였겠는가'라는 물음에 '그렇다'라고 대답할 수 있를 때에만이 금감원의 답변은 설득력을 가질 수 있다. 금감원을 제외하고, 상기 물음에 '그렇다'라고 대답할 투자자가 있겠는가?

4. 금감원은 일단 공시위반과 미공개정보이용에 대해서만 조사결과를 알려온 상태로 해외공모를 가장한 사모발행여부에 대해서는 추후 결과를 알려줄 것이라고 하였다.

하지만 참여연대는 금감원의 이번 조사결과 회신내용을 보고, 최근 공정공시제도를 시행하고 또 회계투명성을 높이기 위한 각종 조치를 취하겠다고 주장하고 있는 금감원이 과연 공정공시제도를 제대로 운영하고 증시의 불공정행위를 차단할 수 있는지 의문을 제기하지 않을 수 없다.

우리나라 기업들이 해외자본유치 등을 공시하면서 정작 중요한 이면 약정사실 등을 숨기고, 또 투자자들이 공시된 내용만 보고 투자하여 막대한 피해를 입은 경우가 비일비재하다. 하지만 더욱더 큰 문제는 (주)두산의 사례와 같은 금감원의 조사결과는 기업의 성실한 공시를 유도하고 투자자를 보호해야 할 금융감독원이 불성실 공시행위와 불공정거래를 오히려 비호한다는 점이다.

결론적으로 참여연대는 금감원이 (주)두산의 특혜성 BW발행과 관련한 공시위반 및 미공개정보이용혐의에 대한 조사결과를 상식적으로 납득할 수 없으며, 금감원이 증시의 불공정행위를 차단하고 투자자를 보호하는 금감원의 자기 책임을 저버리고 있다는 점에 깊이 분노하며 금감원의 재조사를 요구하는 바이다. 끝.

▣ 별첨자료

금감원의 조사결과 회신문서 및 두산(주)의 발행공시서류